作者：阿邦0504

來源：債市邦

證券業(yè)協(xié)會每年6、7月份會發(fā)布上一年度證券公司包括債券承銷收入在內(nèi)的各項經(jīng)營指標(biāo)。與銀行相比，券商作為債券主承的目標(biāo)更為直接純粹——就是承銷費(fèi)，而不用去綜合考慮存款、貸款、結(jié)算等其他業(yè)務(wù)關(guān)系。通過觀察券商的債券承銷費(fèi)收入來研究整個債券承銷的行業(yè)現(xiàn)狀，是一個比較好的方式。（倒是也想研究銀行，但由于承銷費(fèi)收入在銀行的中收大盤子中的占比太低了，在年報中沒有一席之地，想要研究也是無從下手。）

之前阿邦寫了一個《債券承銷收入江湖》，聊了聊2018年以前的債券承銷收入情況，并對2019年債券承銷行業(yè)收入和費(fèi)率做了個預(yù)判。來看看新鮮數(shù)據(jù)出爐后，2019年證券公司承銷費(fèi)收入和承銷費(fèi)率如何，行業(yè)格局發(fā)生了哪些變化。

首先來看看承銷費(fèi)收入

從2017年開始，證券業(yè)協(xié)會修改了債券承銷業(yè)務(wù)的統(tǒng)計口徑，剔除了分銷收入，所以也就是從2017年開始，券商的承銷費(fèi)收入才是可比的。

從整體來看，2019年證券公司的債券承銷收入較2018年確實有一個大幅增長，全行業(yè)的收入從2018年的149.2億元增長到2019年的203.2億元，增幅達(dá)到36.19%。

阿邦將按照承銷費(fèi)收入＞4億元，4億元＞承銷費(fèi)收入＞1億元，1億元＞承銷費(fèi)收入＞3000萬元，承銷費(fèi)收入＜3000萬元的標(biāo)準(zhǔn)將證券公司分成四個集團(tuán)，再來簡單看看各個集團(tuán)的主承表現(xiàn)。

2019年承銷收入第一集團(tuán)共有14家主承，整體來看格局較為平穩(wěn)。

建投、海通和中信的鐵三角異常穩(wěn)定，已經(jīng)連續(xù)兩年穩(wěn)居承銷榜top3的位置。但是2019年建投的突然發(fā)力，將領(lǐng)先優(yōu)勢進(jìn)一步拉大。建投的承銷份額和承銷收入兩手抓，兩手都硬的戰(zhàn)略實施的還是相當(dāng)成功的。

光大證券、平安證券、中金公司、華泰證券、中泰證券、中山證券、天風(fēng)證券，一年一個腳步，穩(wěn)扎穩(wěn)打排名逐年上升。排名第四的光大證券在資產(chǎn)證券化等領(lǐng)域發(fā)力，與排名第三的機(jī)構(gòu)之間的承銷費(fèi)收入差距從2017年的5.5億元下降到2019年的2.8億元，未來大有晉升前三甲之勢。

排行榜上有人得意，就必然有人失意。廣發(fā)證券、東興證券和國開證券這三家過去的第一集團(tuán)的?？?，2019年的債券大年承銷費(fèi)收入不升反降，調(diào)出了第一集團(tuán)。

剛?cè)胄械臅r候阿邦覺得金融機(jī)構(gòu)的大領(lǐng)導(dǎo)并不是那么重要，不過就是開開會、發(fā)發(fā)言、露露臉的mascot，反正業(yè)績都是由業(yè)務(wù)部門做出來的，換誰當(dāng)領(lǐng)導(dǎo)不是當(dāng)。后來發(fā)現(xiàn)自己還是太navie了，金融機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)層對業(yè)務(wù)發(fā)展具有決定性的影響。

我們說券商的各項業(yè)務(wù)最重要靠牌照，其次靠人才。牌照問題不是一般人應(yīng)該考慮或能考慮的，管理層的核心關(guān)注領(lǐng)域自然落在人才上了。判斷一個券商高層管理人員是否合格，不在于其有多么突出的業(yè)務(wù)能力，而在于其是否有強(qiáng)大的人才管理能力。

我黨對組織人事工作五句箴言總結(jié)，就很好地闡述了一個優(yōu)秀的管理層應(yīng)具備的人才管理能力。

識才的慧眼（分的清干事創(chuàng)業(yè)擔(dān)當(dāng)?shù)娜瞬藕臀栉呐珓澦挠共牛?/p>

愛才的誠意（對人才給予相匹配的待遇，完成任務(wù)兌現(xiàn)承諾，不畫大餅）

用才的膽識（人才要用到刀刃上，形成能上能下不惟年齡資歷只惟能力的環(huán)境）

容才的雅量（面對下屬的進(jìn)步，不眼紅給穿小鞋，包容與自己有不同意見的下屬）

聚才的良方（打造一個各路優(yōu)秀人才可以友好相處良性互動的公司文化，不亂用末尾淘汰等引起內(nèi)部傾軋的危險制度）

說起來簡單，但能真正做到以上5點(diǎn)的領(lǐng)導(dǎo)可謂鳳毛麟角。

可以明顯感覺到，那些近年來進(jìn)步迅速的券商主承，其一線員工所展現(xiàn)出來的精神面貌更為積極向上，看完朋友圈后給人感覺雞血滿滿，公司人才和業(yè)務(wù)之間的良性互動躍然于圈上。

最近頻繁受罰的GF證券則是給了我們一個很好的反面案例，可以看到其近年來承銷業(yè)績的下降并不是簡單的業(yè)務(wù)發(fā)展方向上的失誤，而是公司制度和內(nèi)部管理出了大問題。而制度和管理出問題的背后不過是“人”而已，業(yè)績下降只是表象。

再來看看第二集團(tuán)，變化較第一集團(tuán)劇烈多了。

國金證券保持了近年來的迅猛發(fā)展勢頭，排名從2017年的35名上升到2019年的15名，坐穩(wěn)了第二集團(tuán)的頭把交椅。公司在AA城投承銷上的發(fā)力市場有目共睹，抓住了這一波債券牛市的主要矛盾。

此外，國都證券（提升52名）、五礦證券（提升28名）、申港證券（提升26名）、中天國富（提升25名）和國融證券（提升20名）都在承銷排行榜上取得了較大的進(jìn)步。

第二集團(tuán)還有一個主承較為矚目，就是中銀國際。前陣子關(guān)于監(jiān)管同意大行成立證券公司的新聞甚囂塵上，引起了市場廣泛的擔(dān)憂。商業(yè)銀行在客戶資源、網(wǎng)點(diǎn)渠道和投資資金上對證券公司是碾壓的存在。一旦放開大行設(shè)立證券公司的限制，那么包括債券承銷在內(nèi)的投行業(yè)務(wù)，可能就沒有中小券商啥事兒了。

中銀國際是五大行在國內(nèi)資本市場上擁有的唯一一塊券商牌照，且在國內(nèi)資本市場深耕多年，但其與母行最容易聯(lián)動的債券承銷業(yè)務(wù)依舊不溫不火，最近三年的承銷費(fèi)收入排名分別為53、42和41。從這個角度觀察，放開大行參與設(shè)立證券公司，對資本市場的影響沒有我們想象中那么大。

第三集團(tuán)的承銷收入排名情況比第二集團(tuán)更加劇烈，也能理解。越往下走，“人”的作用就越突出。我們說在大平臺做債券承銷，個人和平臺的作用可能是28開，客戶把主承的title交給你，更多看重的是你背后的平臺背景。但如果是去小券商，就完全反過來了，個人和公司的作用可能是一個82開。發(fā)行人為什么把項目交給你這樣一個沒有包銷或投資資源的小券商，更看重的是承攬團(tuán)隊是否靠譜。

承攬團(tuán)隊的能力和穩(wěn)定性很大程度上決定了第三集團(tuán)主承的表現(xiàn)。今年把承攬團(tuán)隊從別處忽悠過來，任務(wù)完成了，結(jié)果到年底承諾的收入分成比例完全沒兌現(xiàn)，人家拍拍屁股就走人了。

人在做，市場在看，公司不靠譜的消息傳出去，市場上的能人都對你避而遠(yuǎn)之，明年貴司的承銷業(yè)績肯定沒法看。公司靠譜，言出必行，該兌現(xiàn)獎勵的時候一點(diǎn)都不手軟，那么優(yōu)秀人才也將被吸引過來，推動公司業(yè)績上揚(yáng)。

最后來看看承銷費(fèi)率的變化，2019年行業(yè)的平均承銷費(fèi)率為0.266%，較2018年的0.305%相比降幅明顯，延續(xù)了近年來的下降趨勢。

可以看到第一集團(tuán)的承銷費(fèi)率明顯要低于市場平均水平。造成這種局面有以下幾個原因，1、頭部承銷機(jī)構(gòu)較多參與了國債、地方債和金融債這些容易上量，但是承銷費(fèi)率較低的品種承銷；2、頭部承銷機(jī)構(gòu)大多有銀行間牌照，參與了短融和超短這類短久期品種承銷，降低了整體承銷費(fèi)率；3、頭部承銷機(jī)構(gòu)的目標(biāo)客戶群體以央企和AAA國企為主，發(fā)行人具有較強(qiáng)的議價能力，很難收上較高的承銷費(fèi)。4、部分頭部承銷機(jī)構(gòu)為了承銷排名互相傾軋，為了爭奪項目采用極低承銷費(fèi)率的競爭手段。

提到承銷費(fèi)競爭，大家能想到的那幾家券商都在第一集團(tuán)里。其實看一眼那幾家耳熟能詳機(jī)構(gòu)的承銷費(fèi)率，雖然低于行業(yè)平均水平，但還不至于離譜。說明一個什么問題，大機(jī)構(gòu)可一點(diǎn)都不傻，在大單上采取極低承銷費(fèi)甚至0承銷費(fèi)所失去的收入，在其他項目上都給找回來了。

監(jiān)管部門也是深刻認(rèn)識到了在承銷業(yè)務(wù)上大打價格戰(zhàn)弊端多多，不利于市場的可持續(xù)發(fā)展，NAFMII和證監(jiān)系統(tǒng)均是在持續(xù)打擊此類行為。

NAFMII還組織了90家承銷機(jī)構(gòu)簽署《非金融企業(yè)債務(wù)融資工具承銷機(jī)構(gòu)自律公約》，公約的核心內(nèi)容為“十一個不”，其中第一個不就是“不以低于成本的承銷費(fèi)率報價，參與債務(wù)融資工具項目競標(biāo)或承攬”。

再看看第二集團(tuán)和第三集團(tuán)的承銷費(fèi)率情況，2019年的承銷費(fèi)率分別為0.525%和0.596%，明顯好于第一集團(tuán)的0.29%。投資機(jī)構(gòu)信用下沉能不能賺到錢不好說，可能就踩雷了，但是承銷機(jī)構(gòu)的信用下沉是妥妥能收上來可觀承銷費(fèi)的。

其中國金的承銷費(fèi)率居然還逆勢連年上漲，還是AA城投溫暖啊。中銀國際萬分之五不到的承銷費(fèi)同樣很搶眼，核心原因是中銀國際的承銷占比中，低承銷費(fèi)率的金融債的承銷占了絕大大部分（沖規(guī)模效率最高），所以拉低了整體的承銷費(fèi)率。

2020年已經(jīng)過去了一半，今年前7個月證券公司主要承銷收入來源的企業(yè)信用類債券發(fā)行金額已經(jīng)超過7萬億元，較2019年同期增長超過40%，毫無疑問今年又將是一個債券投行大年，承銷費(fèi)收入的水漲船高已是必然。

阿邦更為關(guān)注的是，部門監(jiān)管部門對承銷費(fèi)惡性競爭的限制能否限制行業(yè)承銷費(fèi)率連年下降的趨勢，回到一個更為合理的水平。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 證券公司債券承銷2019