作者：歐陽(yáng)柳生

來(lái)源：并購(gòu)行者(ID:bing-gou-xing-zhe)

從并購(gòu)基金的視角來(lái)看康尼機(jī)電的話，那么康尼機(jī)電似乎更像是一個(gè)“落難王子”，因?yàn)橐粋€(gè)大宗的跨界并購(gòu)受到巨大沖擊，但是，幸好公司的基本面依然維持較好的態(tài)勢(shì)，在軌道交通行業(yè)里所具有核心競(jìng)爭(zhēng)力這個(gè)基本盤(pán)，公司的未來(lái)依然可期，太陽(yáng)照常升起。此時(shí)的康尼機(jī)電管理層在解決好并購(gòu)遺留下的問(wèn)題的前提下，一方面夯實(shí)主業(yè)減少并購(gòu)所造成的負(fù)面影響，一方面也應(yīng)該積極主動(dòng)與資本市場(chǎng)的投資者進(jìn)行溝通，充分展示自身的價(jià)值。

1、康尼機(jī)電并購(gòu)龍昕科技案例介紹

并購(gòu)結(jié)果：2018年度康尼機(jī)電計(jì)提商譽(yù)減值22.71億元、龍昕科技出現(xiàn)巨額虧損12.2億元，進(jìn)而導(dǎo)致公司2018年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損近32億元。

直接原因：主要系龍昕科技原董事長(zhǎng)、總經(jīng)理廖良茂私自以龍昕科技名義違規(guī)對(duì)外擔(dān)保，累計(jì)金額巨大，并引發(fā)多起訴訟，導(dǎo)致龍昕科技銀行賬戶被凍結(jié)、資金被限制使用；受此影響，龍昕科技部分供應(yīng)商停止供貨，客戶訂單大幅萎縮。并且，造成龍昕科技巨虧，上市公司計(jì)提巨額商譽(yù)減值。后續(xù)還發(fā)現(xiàn)龍昕科技在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中出現(xiàn)大量財(cái)務(wù)造假，虛增收入利潤(rùn)。

并購(gòu)目的：公司主業(yè)是軌道交通，通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入到消費(fèi)電子領(lǐng)域，形成“軌道交通+消費(fèi)電子”雙主業(yè)經(jīng)營(yíng)格局，增強(qiáng)上市公司抵御宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的能力。

標(biāo)的介紹：龍昕科技為行業(yè)領(lǐng)先的消費(fèi)電子精密結(jié)構(gòu)件表面處理整體解決方案提供商，具體包括塑膠精密結(jié)構(gòu)件的生產(chǎn)及表面處理，金屬精密結(jié)構(gòu)件的表面處理，并具備其他各類材質(zhì)結(jié)構(gòu)件的特殊涂裝、真空鍍膜等表面處理服務(wù)能力。主要客戶：OPPO、VIVO、華為、TCL、ADVAN、MICROMAX、LAVA、萬(wàn)利達(dá)等品牌的旗艦機(jī)型。

交易方案：龍昕科技100%股權(quán)作價(jià)34億元，賬面價(jià)值8.1億，增值率：317%。其中支付股份對(duì)價(jià)23.37億元、折合股份157,292,234股（每股發(fā)行價(jià)14.86元），支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)10.62億元。向10名投資者非公開(kāi)發(fā)行股份97,600,000股，發(fā)行價(jià)格每股11.40元，扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額為10.65萬(wàn)元；公司總股本變更為993,275,484.00元。業(yè)績(jī)承諾：龍昕科技2017 年、2018年、2019 年合并報(bào)表口徑扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的凈利潤(rùn)分別不低于23,800 萬(wàn)元、30,800 萬(wàn)元和38,766萬(wàn)元。

后續(xù)處置：南京政府出手，南京紫金觀萃民營(yíng)企業(yè)紓困發(fā)展基金來(lái)當(dāng)這個(gè)“接盤(pán)俠”，以4億元收購(gòu)龍昕科技100%股權(quán)。雙方約定，后續(xù)處置龍昕科技的收入低于4億元，則相關(guān)處置收入全部歸紓困基金；如受讓方后續(xù)處置龍昕科技的收入高于4億元，則超出4億元部分的90%歸上市公司所有，10%歸紓困基金?？的釞C(jī)電包括董事長(zhǎng)、總裁在內(nèi)的12名管理層股東，約定以其所持4353.55萬(wàn)股上市公司股票(目前市值超2億元)，作為紓困基金后續(xù)處置龍盺科技的收益提供質(zhì)押擔(dān)保。如龍昕科技后續(xù)處置收入不足4億元，則以前述質(zhì)押股票為限對(duì)紓困發(fā)展基金進(jìn)行差額補(bǔ)償。其中，董事長(zhǎng)陳穎奇、董事金元貴、總裁高文明、副總裁劉文平等人，擬出資5000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)紓困基金合伙份額。

對(duì)上市公司的影響：剝離龍昕科技之后，上市公司因?yàn)椴①?gòu)所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)充分暴露，基本實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)出清。這個(gè)并購(gòu)對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)傷害很大，尤其是對(duì)上市公司的股東和管理層給以重重一擊，股價(jià)持續(xù)低迷。所幸，上市公司管理層還算穩(wěn)定，主營(yíng)的軌道交通門(mén)系統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定，但需要提振投資人對(duì)上市公司的信心。

2、公司狀況

基本情況：

康尼機(jī)電成立于 2000 年，2014年上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)為軌道交通門(mén)系統(tǒng)的研發(fā)、制造和銷售及提供軌道交通裝備配套產(chǎn)品與技術(shù)服務(wù)，公司擁有很強(qiáng)的研發(fā)能力和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，是具有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的軌道交通門(mén)系統(tǒng)供應(yīng)商。公司已形成變導(dǎo)程螺旋傳動(dòng)及鎖閉、數(shù)字閉環(huán)無(wú)刷直流電機(jī)驅(qū)動(dòng)技術(shù)和微動(dòng)塞拉三大具有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的原創(chuàng)核心技術(shù)。公司在軌道車輛門(mén)系統(tǒng)上的核心原創(chuàng)技術(shù)主要有：1、首創(chuàng)軌道車輛門(mén)自動(dòng)門(mén)“變導(dǎo)程驅(qū)動(dòng)及鎖閉”的核心技術(shù)。2、首創(chuàng)軌道車輛自動(dòng)門(mén)微動(dòng)塞拉技術(shù)。3、首創(chuàng)軌道車輛門(mén)自動(dòng)門(mén)數(shù)字閉環(huán)無(wú)刷直流電機(jī)驅(qū)動(dòng)技術(shù)。4、首創(chuàng)軌道車輛自動(dòng)門(mén)“無(wú)源全程鎖閉”的核心技術(shù)。5、首創(chuàng)內(nèi)置塞拉門(mén)系統(tǒng)技術(shù)。6、首創(chuàng)新型外擺塞拉門(mén)系統(tǒng)技術(shù)。7、首創(chuàng)新型內(nèi)藏側(cè)拉門(mén)系統(tǒng)技術(shù)。8、首創(chuàng)軌道車門(mén)PHM（故障預(yù)測(cè)與健康管理）系統(tǒng)。

公司品牌 “康尼”、“KN”品牌在國(guó)內(nèi)外軌道交通裝備制造行業(yè)具有較高的知名度和美譽(yù)度。城軌車輛門(mén)系統(tǒng)市占率已持續(xù)十多年保持在50%以上、動(dòng)車組外門(mén)整體市占率已超過(guò)50%， 2019年公司門(mén)系統(tǒng)產(chǎn)品全球市場(chǎng)占有率已位居第一。同時(shí)，公司已躋身歐洲、北美等發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，成為加拿大龐巴迪公司、法國(guó)阿爾斯通公司、德國(guó)西門(mén)子公司的合格供應(yīng)商。

財(cái)務(wù)情況：                    

公司在2018年由于并購(gòu)造成巨額的商譽(yù)減值和被并購(gòu)子公司的的巨額虧損，導(dǎo)致上市公司合并報(bào)表中歸母凈利潤(rùn)虧損31.5億之多，但是，上市公司的主業(yè)依然保持較強(qiáng)的增長(zhǎng)勢(shì)頭，康尼機(jī)電是一家研發(fā)和技術(shù)驅(qū)動(dòng)的公司，招股說(shuō)明書(shū)上顯示：2011-2013年，公司每年用于技術(shù)研發(fā)的投入超過(guò)銷售收入的6%，公司上市之后每年在研發(fā)投入超過(guò)銷售額的7%，2014年7.22%，2015年7.8%，2016年8.4%，2017年7.65%，2018年7.24%，2019年7.12%，即便是在2018年因?yàn)椴①?gòu)導(dǎo)致上市公司巨虧的情況下，公司依然進(jìn)行較大額度的研發(fā)投入，現(xiàn)在的投入決定了公司的未來(lái)，目前公司已經(jīng)在軌道交通門(mén)領(lǐng)域取得了比較明顯的優(yōu)勢(shì)，持續(xù)的研發(fā)投入，會(huì)繼續(xù)加深加寬企業(yè)的護(hù)城河。2019年，2020年?duì)I業(yè)利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)。上市公司母體的原有業(yè)務(wù)的基本面依舊保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)。

3、對(duì)康尼機(jī)電并購(gòu)的反思

用“并購(gòu)五步工作法：風(fēng)控掌舵、研究驅(qū)動(dòng)、撮合助力、交易推進(jìn)、整合增值”來(lái)復(fù)盤(pán)這個(gè)項(xiàng)目。主要從風(fēng)控和研究的視角來(lái)看。

風(fēng)控掌舵：

并購(gòu)本身蘊(yùn)含著風(fēng)險(xiǎn)非常高，上市公司要有足夠的能力理解風(fēng)險(xiǎn)、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。尤其是極限環(huán)境下上市公司是否能承擔(dān)起并購(gòu)所造成的風(fēng)險(xiǎn)，并且守住不因并購(gòu)影響上市公司母體業(yè)務(wù)的底線。所以，上市公司做并購(gòu)必須做到風(fēng)控掌舵。

康尼機(jī)電在主業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭非常好的情況下制定雙輪驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，為尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)，公司通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入新的領(lǐng)域，進(jìn)行大體量的跨界并購(gòu)。但是，標(biāo)的公司龍昕科技公司不僅存在嚴(yán)重的財(cái)務(wù)造假，還出現(xiàn)董事長(zhǎng)廖良茂私自以龍昕科技名義違規(guī)對(duì)外擔(dān)保，且金額巨大，直接導(dǎo)致龍昕科技賬戶被凍結(jié)，業(yè)務(wù)停滯，造成上市公司的巨額虧損，給投資人造成了巨大經(jīng)濟(jì)損失，嚴(yán)重打擊了投資人的信心。

暫且不論上市公司是否有依據(jù)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略制定并購(gòu)戰(zhàn)略，并且依據(jù)并購(gòu)戰(zhàn)略做并購(gòu)，單看標(biāo)的本身出現(xiàn)就出現(xiàn)重大瑕疵，龍昕科技財(cái)務(wù)造假，龍昕科技實(shí)控人涉嫌合同詐騙。在并購(gòu)交易中是否能夠僅僅依靠中介機(jī)構(gòu)做盡調(diào)并對(duì)標(biāo)的做出判斷？作為收購(gòu)方是否有更多的渠道對(duì)標(biāo)的進(jìn)行盡調(diào)？

坦率講，對(duì)于跨界并購(gòu)來(lái)講，更應(yīng)該依靠的標(biāo)的團(tuán)隊(duì)來(lái)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，因?yàn)樯鲜泄緦?duì)于新進(jìn)入的領(lǐng)域幾乎很難派出懂行的管理者整合標(biāo)的，此時(shí)，更需要對(duì)核心管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行360度全方位的考察。而且，一個(gè)非常重要的方法就是拉長(zhǎng)時(shí)間考察。

在并購(gòu)這件事情上面，仍然要強(qiáng)調(diào)的是實(shí)控人負(fù)責(zé)制，實(shí)控人必須親自參與到并購(gòu)的全過(guò)程，對(duì)于這種跨界并購(gòu)更是如此，絕對(duì)不能以我不懂然后交給懂的人來(lái)做，如果實(shí)控人自己還沒(méi)有想清楚、看明白，那么就暫時(shí)不要做，有時(shí)候，籌劃一個(gè)并購(gòu)（尤其是跨界并購(gòu)）需要幾年的時(shí)間，在這段時(shí)間里，既給自己留足思考和籌劃的時(shí)間，也給盡調(diào)一個(gè)標(biāo)的留足時(shí)間。人們常說(shuō)日久見(jiàn)人心，對(duì)標(biāo)的的盡調(diào)來(lái)說(shuō)，時(shí)間或許是最好的盡調(diào)武器。當(dāng)然，前提是實(shí)控人對(duì)并購(gòu)這件事要躬身入局。

總之，除了常規(guī)的識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的方法之外，拉長(zhǎng)時(shí)間做盡調(diào)，實(shí)控人負(fù)責(zé)制是有效降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)隘。

研究驅(qū)動(dòng)：

并購(gòu)的本質(zhì)是控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的投資，對(duì)于跨界并購(gòu)，更應(yīng)該以研究來(lái)驅(qū)動(dòng)并購(gòu)，進(jìn)行自上而下的深度研究以確定要進(jìn)入的市場(chǎng)，并且對(duì)擬收購(gòu)的標(biāo)的設(shè)定量化的標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)，務(wù)必要有戰(zhàn)略定力，寧可錯(cuò)過(guò)一千，不可錯(cuò)收一個(gè)。即便是把一個(gè)行業(yè)研究透了，對(duì)于跨界并購(gòu)來(lái)說(shuō)，也應(yīng)該事先做一些低成本的嘗試，要么是自己做一些投入通過(guò)內(nèi)生的方式組建小團(tuán)隊(duì)來(lái)做，從實(shí)踐中驗(yàn)證先前的研究是否可行，要么是做一些規(guī)模較小的并購(gòu)，以此加深對(duì)行業(yè)市場(chǎng)的認(rèn)知，并且驗(yàn)證自己的判斷力和對(duì)新進(jìn)入市場(chǎng)的駕馭能力。如果一開(kāi)始就做一個(gè)規(guī)模巨大的并購(gòu)，跨界進(jìn)入到未知的行業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。研究驅(qū)動(dòng)的并購(gòu)，一方面要做案頭研究，從歷史的角度研究市場(chǎng)的前世今生，并以此來(lái)判斷未來(lái)，一方面要做廣泛的實(shí)地調(diào)查研究，以便獲得第一手的資料，一方面小步快走，做低成本的嘗試，進(jìn)一步驗(yàn)證先前研究的結(jié)論。

4、企業(yè)價(jià)值評(píng)估

截止2020年12月28日，上市公司的市值為54億，滾動(dòng)市盈率6.5倍，2020預(yù)期市盈率10.6倍，PB1.83倍。

可比機(jī)械行業(yè)的企業(yè)估值比較：

對(duì)康尼機(jī)電的估值需要更細(xì)致的綜合測(cè)算。

5、亟待解決的問(wèn)題：

• 龍昕科技后續(xù)處理問(wèn)題，這會(huì)涉及到上市公司及核心高管能夠從紓困基金中全身而退，并且沒(méi)有后顧之憂地投入到上市公司的經(jīng)營(yíng)中去。

• 面對(duì)股民的集體訴訟，如何進(jìn)行有效溝通并妥善處理。盡快平息市場(chǎng)情緒，提振市場(chǎng)信心，使得上市公司能夠?qū)Ｗ⑵髽I(yè)經(jīng)營(yíng)。

• 公司主業(yè)如何發(fā)展的問(wèn)題，一個(gè)是軌道交通，一個(gè)是新能源，需要制定一個(gè)清晰的符合股東長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的戰(zhàn)略，這樣才有利于上市公司長(zhǎng)期發(fā)展。既夯實(shí)軌道交通門(mén)系統(tǒng)的主業(yè)，同時(shí)，拓展新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

• 目前核心的高管團(tuán)隊(duì)年紀(jì)都偏大，大都在50-60之間，最大的董事金元貴先生79歲，如何在確保企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的前提下實(shí)現(xiàn)核心高管的年輕化也是擺在康尼機(jī)電面前的一個(gè)重大問(wèn)題。

6、對(duì)康尼機(jī)電未來(lái)規(guī)劃的思考：并購(gòu)基金參與助力

• 公司第一大股東是南京經(jīng)營(yíng)學(xué)院資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司，股比8.57%，公司處于無(wú)實(shí)際控制人狀態(tài)，是否可以有整合能力比較強(qiáng)的并購(gòu)基金參與進(jìn)來(lái)和上市公司的經(jīng)營(yíng)管理層一起解決目前存在的問(wèn)題，使得上市公司重回軌道。

• 需要準(zhǔn)確評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，以合理的方式、合理的成本籌集資金，并且以合理的價(jià)格進(jìn)行收購(gòu)。

• 需要做好與第一大股東的溝通，并達(dá)成共識(shí)。

• 需要與目前的高管團(tuán)隊(duì)達(dá)成共識(shí)，尤其是就公司未來(lái)的發(fā)展達(dá)成共識(shí)。既依靠現(xiàn)有團(tuán)隊(duì)，與其實(shí)現(xiàn)利益一致，做到利出一孔，力出一孔，又能夠著眼企業(yè)未來(lái)，讓管理團(tuán)隊(duì)年輕化。

很多東西只能點(diǎn)到為止，要得出更準(zhǔn)確，更具體，更可行的結(jié)論，還需要更多的調(diào)查研究與分析。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“并購(gòu)行者”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 公司研究 | 康尼機(jī)電并購(gòu)反思