作者：觀點(diǎn)新媒體

 作為存量資產(chǎn)的解決方案，REITs這個(gè)舶來品從推出試點(diǎn)便受到大量關(guān)注，在生態(tài)環(huán)保、物流倉儲(chǔ)、產(chǎn)業(yè)園、高速公路這幾個(gè)類別之后，租賃住房有望成為下一個(gè)熱門賽道。

2022年以來，多地發(fā)布加快發(fā)展保障性租賃住房政策，提出鼓勵(lì)開展基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)。證監(jiān)會(huì)亦明確表示，要加快推動(dòng)保障性租賃住房公募REITs試點(diǎn)項(xiàng)目落地。

近期，租賃住房REITs又往前走了一步。

4月消息，深圳市人才安居集團(tuán)項(xiàng)目報(bào)送國家發(fā)展改革委，成為全國首個(gè)正式申報(bào)的保障性租賃住房REITs項(xiàng)目。

此前已上市的11只REITs，亦在上市后一段時(shí)間展現(xiàn)出較高的市場(chǎng)活躍度和認(rèn)可度。

不過，受市場(chǎng)情緒影響，近期公募REITs熱度有些消減。4月28日，吸金超1500億的華夏中國交建REIT正式在上交所掛牌上市，開盤價(jià)漲幅為5.31%，收盤價(jià)漲幅僅為2.2%，日內(nèi)總成交金額近6.99億元。

4月消息，深圳市人才安居集團(tuán)項(xiàng)目近日已經(jīng)報(bào)送到國家發(fā)展改革委，成為全國首個(gè)正式申報(bào)的保障性租賃住房REITs項(xiàng)目。

數(shù)據(jù)來源：公募REITs募集說明書

另一方面，REITs還是一個(gè)主動(dòng)管理工具，通過公開市場(chǎng)產(chǎn)品發(fā)行，信息披露要求明確、透明，能夠幫助提升運(yùn)營管理效率；同時(shí)，為了提高REITs的收益率，會(huì)迫使住房租賃企業(yè)會(huì)更加專注于運(yùn)營能力的提升。

這一項(xiàng)目花落人才安居集團(tuán)并不令人意外。

作為深圳市公共住房建設(shè)籌集的主要實(shí)施主體，人才安居集團(tuán)業(yè)務(wù)涵蓋人才住房、安居型商品房和公共租賃住房的投資、建設(shè)以及運(yùn)營，已累計(jì)籌建公共住房15.8萬套，供應(yīng)公共住房5.8萬套，占全市同期總量的1/3。

“當(dāng)前，保障性租賃住房企業(yè)的融資模式以傳統(tǒng)債務(wù)融資為主，加大了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs可以盤活沉淀的保障性租賃住房資產(chǎn)，降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，形成‘投資建設(shè)住房-REITs盤活資產(chǎn)-回收資金再投資’的良性發(fā)展格局?！?/p>

深圳市人才安居集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)趙宏偉介紹，項(xiàng)目選取4個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目參與保障性租賃住房REITs試點(diǎn)，且均已取得保障性租賃住房認(rèn)定書。

具體到項(xiàng)目而言，均位于深圳核心區(qū)域或核心地段，整體出租率達(dá)99%，共涉及保障性租賃住房1830套、13.47萬平方米，資產(chǎn)評(píng)估值約為11.58億元。項(xiàng)目產(chǎn)權(quán)清晰，具有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，可滿足發(fā)行REITs的收益率要求。而且項(xiàng)目主要出租對(duì)象是新市民、青年人，租金定價(jià)大幅低于同類房源，具有很強(qiáng)的民生和保障屬性。

深圳證券交易所副總經(jīng)理李輝對(duì)外表示，保障性租賃住房REITs進(jìn)一步豐富了基礎(chǔ)設(shè)施REITs的底層資產(chǎn)類型，REITs的信息披露、交易擴(kuò)募等機(jī)制，也有助于租賃住房行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展?！?/p>

能夠發(fā)現(xiàn)，2021年不斷出臺(tái)的政策，都在構(gòu)建和完善租賃住房特別是保障性租賃住房”投、融、建、管、退“的商業(yè)閉環(huán)。

在投融資環(huán)節(jié)，鼓勵(lì)多元化融資渠道的參與；開發(fā)建設(shè)環(huán)節(jié)，一方面強(qiáng)調(diào)對(duì)土地資源和非改租項(xiàng)目給予相應(yīng)的政策傾斜，另一方面給予行業(yè)實(shí)際的財(cái)政補(bǔ)貼；運(yùn)營環(huán)節(jié)，除了給予財(cái)政補(bǔ)貼，切實(shí)減免增值稅、房產(chǎn)稅等相應(yīng)稅費(fèi)，旨在緩解企業(yè)的運(yùn)營稅賦壓力。

退出環(huán)節(jié)，則鼓勵(lì)行業(yè)對(duì)于公募REITs等創(chuàng)新金融工具的應(yīng)用和探索。

去年6月29日，國家發(fā)展改革委印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》，將保障性租賃住房納入基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)行的行業(yè)范圍。隨后，發(fā)布《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》，旨在從基礎(chǔ)制度、土地、審批、資金、金融、以及稅收政策等幾大方面支持保障性租賃住房的發(fā)展。

今年3月，證監(jiān)會(huì)表示正在會(huì)同相關(guān)部委進(jìn)一步深入推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)，完善制度機(jī)制，拓寬試點(diǎn)范圍。

國際經(jīng)驗(yàn)表明，租賃住房是一種較為優(yōu)質(zhì)的REITs底層資產(chǎn)，無論是總市值還是年化收益率，都是表現(xiàn)較為優(yōu)秀的資產(chǎn)類別。

據(jù)Nareits統(tǒng)計(jì)，2018-2021年美國租賃住房REITs的投資回報(bào)收益率一直高于辦公、購物中心、酒店等業(yè)態(tài)，股價(jià)增速較高且與各業(yè)態(tài)REITs相比，租賃住房REITs的股息支付率波動(dòng)較小。

可以看到，現(xiàn)階段公布的政策僅將保障性租賃住房納入REITs底層資產(chǎn)，但隨著REITs試點(diǎn)不斷推進(jìn)和完善，范圍不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)化運(yùn)作的租賃住房也將有望被納入REITs范疇之中。

不過，資產(chǎn)的合規(guī)性、規(guī)模和增速、收益率，仍舊是影響我國租賃住房REITs市場(chǎng)建設(shè)的三大因素。

根據(jù)發(fā)改委去年6月發(fā)布的申報(bào)要求，REITs試點(diǎn)項(xiàng)目要滿足的條件不限于：基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目權(quán)屬清晰、資產(chǎn)范圍明確；近3年內(nèi)總體保持盈利或經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為正，且預(yù)計(jì)未來3年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于4%；原則上需要原始權(quán)益人的基金規(guī)模首發(fā)不低于10億元，并且新增可擴(kuò)募資產(chǎn)不低于首發(fā)2倍的要求。

另外，資產(chǎn)規(guī)模也是支撐租賃住房REITs估值的首要因素。

保障性租賃住房REITs開始破冰，先前上市的REITs也呈現(xiàn)較高市場(chǎng)活躍度。

以近期發(fā)售的華夏中國交建REIT為例，該次發(fā)售認(rèn)購火爆，公眾發(fā)售部分配售比例為0.84%，網(wǎng)下發(fā)售部分配售比例為2.69。按9.399元/份的發(fā)售價(jià)格計(jì)算，基金公眾發(fā)售部分比例配售前募集規(guī)模約為842.33億元，網(wǎng)下發(fā)售比例配售前的募集規(guī)模約為611.3億元，再加上戰(zhàn)略投資者70.49億元認(rèn)購規(guī)模，華夏中國交建REIT此次發(fā)售比例配售前的募集規(guī)模高達(dá)1524.12億元。

聚焦到中交REIT，則存在項(xiàng)目本身優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)（項(xiàng)目底層資產(chǎn)是武深高速嘉通路段，嘉通高速開通運(yùn)營以來，雖受到疫情影響，但是通行量整體穩(wěn)步提升，體現(xiàn)出較強(qiáng)的增長(zhǎng)韌性）和較低配售比例預(yù)期引導(dǎo)的影響。

總體來看，現(xiàn)階段REITs資產(chǎn)的稀缺性以及前期公募REITs良好效應(yīng)，是此類產(chǎn)品受熱捧的主要原因。

觀點(diǎn)新媒體獲悉，目前國內(nèi)已發(fā)行上市的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs共11只，其中第一批9只于2021年6月上市，第二批2只分別于2021年12月14日和2021年12月17日上市，底層資產(chǎn)主要覆蓋產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉儲(chǔ)物流、高速公路、生態(tài)環(huán)保等領(lǐng)域；基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs面向公眾投資者配售份額占比普遍較低，戰(zhàn)略配售份額占比較高。

從發(fā)行規(guī)模來看，第一批9只產(chǎn)品總規(guī)模為314.03億元，平均規(guī)模34.89億元，第二批2只產(chǎn)品總規(guī)模50.1億元。

在中交REIT之前，最大規(guī)模為平安廣州交投廣河高速公路REIT（91.14億元），最小規(guī)模的中航首鋼生物質(zhì)REIT（13.38億元）。

公募REITs穩(wěn)定的分紅是廣受歡迎的重要原因。

據(jù)觀點(diǎn)新媒體統(tǒng)計(jì)，目前第二批公募REITs（建信中關(guān)村REIT、華夏越秀高速REIT）尚未分紅，第一批9只公募REITs中的8只公募REITs提前分紅，特許經(jīng)營類項(xiàng)目全部提前分紅。

其中，首鋼綠能REIT和博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT已進(jìn)行兩次分紅，累計(jì)分紅比例分別為97%和98.02%，富國首創(chuàng)水務(wù)REIT、中金普洛斯REIT和紅土鹽田港REIT、華安張江REIT只進(jìn)行一次分紅，分紅比例趨于100%。高速公路類REITs也進(jìn)行了第一次分紅，滬杭甬和廣河項(xiàng)目累計(jì)分紅比例分別為31.04%和68.25%。

數(shù)據(jù)來源：wind、觀點(diǎn)指數(shù)整理、截至2022年4月20日

從市場(chǎng)表現(xiàn)看，絕大部分已上市基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs上市后獲得正漲幅，但各產(chǎn)品漲幅程度有分化。自上市以來至2022年4月21日，除平安廣州廣河REIT外，其余10只已上市的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs都獲得正漲幅，平均漲幅將近30%。

其中，富國首創(chuàng)水務(wù)REIT二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率最高，達(dá)58%，建信中關(guān)村REIT緊隨其后，二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率達(dá)48.56%。此外，紅土鹽田港REIT溢價(jià)率也超過40%達(dá)到42.83%。

數(shù)據(jù)來源：wind、光大證券

絕大部分投資者從REITs投資中獲得不錯(cuò)收益，從已上市11只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs漲幅走勢(shì)圖來看，公募REITs上市以來顯著跑贏同期中證全指和中證全債。

截至2022年4月20日，高速公路類REITs、環(huán)保類REITs、倉儲(chǔ)物流類REITs和產(chǎn)業(yè)園類REITs自上市以來平均漲幅分別為12.69%、44.16%、33.22%和33.74%，不同行業(yè)REITs價(jià)格走勢(shì)分化較為明顯，高速公路公司類REITs漲幅最低，環(huán)保類REITs漲幅最高。

從宏觀方面來看，各個(gè)產(chǎn)品底層資產(chǎn)分屬不同行業(yè)，行業(yè)所處周期不同，面臨的現(xiàn)實(shí)條件不同，如行業(yè)壁壘、上下游產(chǎn)業(yè)鏈等，導(dǎo)致各個(gè)行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r不同。例如，近期經(jīng)濟(jì)發(fā)展最大不確定因素是新冠疫情，但疫情對(duì)于環(huán)保設(shè)施、物流倉儲(chǔ)資產(chǎn)的影響有限，而對(duì)高速公路、產(chǎn)業(yè)園REITs影響較為直接。

由于底層資產(chǎn)存在差異，資產(chǎn)質(zhì)量令不同公募REITs產(chǎn)品估值存在較大區(qū)別。如區(qū)位優(yōu)勢(shì)，若資產(chǎn)在核心一線城市則獲得更高估值溢價(jià)；運(yùn)營管理能力則決定收益穩(wěn)定性；成長(zhǎng)性則反映未來收益的預(yù)期空間。

每一只REITs中，底層資產(chǎn)、項(xiàng)目收益和現(xiàn)金流水平是關(guān)注重點(diǎn)，底層資產(chǎn)是評(píng)估項(xiàng)目未來收益風(fēng)險(xiǎn)的基石，項(xiàng)目收益和現(xiàn)金流水平則衡量未來REITs的發(fā)展前景。

從底層資產(chǎn)性質(zhì)來看，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs可以分為產(chǎn)權(quán)類和特許經(jīng)營權(quán)類。兩者之間的主要區(qū)別在于產(chǎn)權(quán)類既擁有底層資產(chǎn)的經(jīng)營權(quán)和收費(fèi)權(quán)，也有基礎(chǔ)設(shè)施的所有權(quán)及所在位置的土地使用權(quán)，產(chǎn)品收益來自現(xiàn)金分派和資產(chǎn)增值;而特許經(jīng)營權(quán)類的底層資產(chǎn)經(jīng)營權(quán)有明確期限，產(chǎn)品收益只來自現(xiàn)金分紅。

目前，產(chǎn)權(quán)類REITs底層資產(chǎn)主要包括產(chǎn)業(yè)園、倉儲(chǔ)物流等，特許經(jīng)營權(quán)類REITs的底層資產(chǎn)主要包括高速公路、生態(tài)環(huán)保、機(jī)場(chǎng)等。

已上市11只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs中涉及到的底層資產(chǎn)，包括產(chǎn)業(yè)園、倉儲(chǔ)物流、高速公路、生態(tài)環(huán)保，其中產(chǎn)權(quán)類有6只，特許經(jīng)營權(quán)類有5只。

數(shù)據(jù)來源：觀點(diǎn)指數(shù)整理

近期，首批公募REITs產(chǎn)品年報(bào)均披露完畢；綜合來看，基金層面收入利潤(rùn)、經(jīng)營現(xiàn)金流、可供分配利潤(rùn)整體好于預(yù)期。

中金公司統(tǒng)計(jì)顯示，九只產(chǎn)品全部超額完成了2021年可供分配金額目標(biāo)，完成率在102%至187%。其中，浙商滬杭甬REIT、中航首鋼綠能REIT、富國首創(chuàng)水務(wù)REIT披露的可供分配金額與招募說明書同口徑的預(yù)測(cè)值之比最高，分別達(dá)186.8%、155.8%和150%。

EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)）方面，首批九只產(chǎn)品也均實(shí)現(xiàn)正值。具體來看，如華安張江光大REIT、東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT和紅土鹽田港REIT的EBITDA均高出預(yù)測(cè)值5%以上，運(yùn)營效益相對(duì)優(yōu)異。

衡量一只REITs，底層資產(chǎn)的質(zhì)量最為重要。以產(chǎn)業(yè)園REITs為例，多會(huì)選擇成熟度較高、符合資產(chǎn)形成條件的產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)，主要包含以工業(yè)用地或科研用地為載體的研發(fā)樓、標(biāo)準(zhǔn)廠房、孵化器等，底層資產(chǎn)的質(zhì)量決定租賃水平和出租率，進(jìn)而影響項(xiàng)目收益。

該類資產(chǎn)主要盈利來源于物業(yè)租售、園區(qū)服務(wù)、金融運(yùn)作三方面。其中，物業(yè)租售主要以土地與物業(yè)為載體，通過區(qū)域基礎(chǔ)建設(shè)開發(fā)、土地增值收益、物業(yè)租售等方面獲取收益；園區(qū)服務(wù)主要通過產(chǎn)業(yè)政策扶持、產(chǎn)業(yè)增值服務(wù)、園區(qū)配套綜合服務(wù)等方式獲取收益；金融運(yùn)作一般通過產(chǎn)業(yè)投資、物業(yè)資本化運(yùn)作方式獲取收益。

同時(shí)，產(chǎn)業(yè)園區(qū)的收益具體表現(xiàn)為，每年固定的分配現(xiàn)金流收益和基金份額帶來的資本利得收益，而且固定的收益分配比率（即每年至少收益分配一次以及收益分配占基金年度可供分配利潤(rùn)）不得低于90%。

2020年8月，發(fā)改委發(fā)布的《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》明確，項(xiàng)目預(yù)計(jì)未來3年凈現(xiàn)金流分派率（預(yù)計(jì)年度可分配現(xiàn)金流/目標(biāo)不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估凈值）原則上不低于4%。

已上市的四只產(chǎn)業(yè)園REITs中，東吳蘇州產(chǎn)業(yè)園REIT底層資產(chǎn)是位于蘇州市蘇州工業(yè)園區(qū)內(nèi)的國家科技園五期B區(qū)和2.5產(chǎn)業(yè)園一期、二期項(xiàng)目；招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT底層資產(chǎn)為位于蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園的萬融大廈和萬海大廈兩處園區(qū)物業(yè)。

華安張江光大園REIT底層資產(chǎn)為張江光大園地處中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)盛夏路500弄，位于張江科學(xué)城集成電路產(chǎn)業(yè)園核心區(qū)；建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園REIT標(biāo)的資產(chǎn)包括互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心5號(hào)樓項(xiàng)目、協(xié)同中心4號(hào)樓項(xiàng)目和孵化加速器項(xiàng)目為中關(guān)村軟件園所持有并運(yùn)營的三處研發(fā)辦公物業(yè)，均位于北京海淀區(qū)上地區(qū)域。

數(shù)據(jù)來源：觀點(diǎn)指數(shù)整理

若對(duì)底層資產(chǎn)進(jìn)行分析，建筑面積上東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT底層資產(chǎn)最大；從月租水平看，東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT項(xiàng)目較低；出租率上，華安張江光大REIT最高，截至2021年12月末出租率為100%。

從已披露年報(bào)來看，產(chǎn)業(yè)園類公募REITs底層資產(chǎn)經(jīng)營情況相對(duì)穩(wěn)定，受疫情擾動(dòng)。博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT于2021年6月7日-12月31日累計(jì)實(shí)現(xiàn)收入7691.42萬元，同比上升18%，但不及2021預(yù)期，相比下降4.73%;其中租金收入6826.43萬元，同比上升19.51%，但較2021E下降4.99%，出租率87.26% 。

華安張江光大REIT租戶基本保持穩(wěn)定，期末出租率100%，同比+0.49個(gè)百分點(diǎn);租金收繳率已連續(xù)4年維持在100%，2021年6月7日-12月31日實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5047.89萬元，同比上升6.67%;其中租金收入4035.60萬元，同比上升4.51%。

而東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT底層項(xiàng)目公司出租率上行沖抵單位租金下降，兩項(xiàng)目公司中的國際科技園五期B區(qū)項(xiàng)目出租率提升，而平均月租金下降，2021年平均出租率93.22%，較預(yù)測(cè)上升7.22個(gè)百分點(diǎn);平均月租金38.89元/平方米，同比下降5.15%；2.5產(chǎn)業(yè)園一期、二期項(xiàng)目2021年期末出租率81.6%，同比上升11.6個(gè)百分點(diǎn)，平均出租率相比預(yù)期下降0.81個(gè)百分點(diǎn);平均月租金58.73元/平方米，同比下降4.04%。

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