不良資產(chǎn)價格什么時候能降下來，是不良資產(chǎn)從業(yè)者的“哥德巴赫猜想”！

2019年即將跟我們說拜拜，盡管領(lǐng)導(dǎo)們發(fā)聲，“不良資產(chǎn)市場量增價跌，特殊機(jī)會投資風(fēng)口已來”，只是在不良資產(chǎn)的寒冬里“暖氣”略顯不夠，期待已久的價格下跌姍姍來遲，依然距離大家期望的“三毛”甚遠(yuǎn)。

三毛還是三毛，只是“貨”不同了

我們從打包的小伙伴們了解到，2019年的一級市場的均價，已經(jīng)回到了“三毛錢”的水平。似乎符合年初很多機(jī)構(gòu)預(yù)測的今年的不良資產(chǎn)價格將大幅下調(diào)。 

來源：不良資產(chǎn)頭條收集整理

三毛還是三毛，只是今天三毛買到的不良資產(chǎn)早也不是5年前年2014年的資產(chǎn)了。

以信達(dá)為例，在2018年以前，信達(dá)收購的不良債權(quán)中，主要來源于大型商業(yè)銀行（工農(nóng)中建交）和全國性股份銀行，其中大型商業(yè)銀行的占比一度超過50%；再看2019年半年數(shù)據(jù)，大型商業(yè)銀行的僅僅只有22%。

理論上（客戶來源、風(fēng)控水平、成本優(yōu)勢），如果對銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)行排名的話，毫無疑問排序是大銀行、全國性股份銀行、城商行、農(nóng)商行。

華融、信達(dá)金融不良資產(chǎn)收購來源（根據(jù)年報整理）

所以，錢還是那么多錢，貨已經(jīng)不是那些貨了！

有經(jīng)驗(yàn)的從業(yè)者都知道，單個項(xiàng)目價格是關(guān)系著項(xiàng)目是否可行的重要因素；市場整體價格水平關(guān)系到行業(yè)企業(yè)利潤空間，更關(guān)系到不良資產(chǎn)處置生態(tài)能否健康持續(xù)。

2017年之后不良資產(chǎn)價格居高不下，是整個不良處置市場的“痛”。

價格為啥降不下來？

以下幾方面的原因，也是老生常談。

▍一級市場的交易機(jī)制決定價格下跌緩慢

不良資產(chǎn)一級市場是價格錨，但一級市場卻不足夠商業(yè)化。

一級市場交易機(jī)制決定了價格下跌是一個緩慢的過程。主流的不良資產(chǎn)依然來源于商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，而我國的金融機(jī)構(gòu)絕大多數(shù)是國有的，普遍采用競價的方式。

由金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的資產(chǎn)包市場，有幾個有趣的現(xiàn)象：

1、 賣家（銀行等）之間不存在競爭關(guān)系，銀行不會、也沒必要采用價格競爭轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)；買家（AMC等）只要想買資產(chǎn)包，不管能夠拿到，前提都要投入不菲的成本（人、費(fèi)用）；既然來了，目的就是買到，買家之間的競爭很激烈；

2、 資產(chǎn)包設(shè)定了底價，底價的決策與調(diào)整機(jī)制卻不是市場反饋的價格因素。

金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，特別是銀行轉(zhuǎn)讓不良資產(chǎn)包，往往要到總行層面決策。

總行對不良資產(chǎn)項(xiàng)目的熟悉程度很依賴盡調(diào)、評估和一線分支行的匯報，對市場的交易價格與市場活躍很難有直觀的認(rèn)識，盡管有一整套的決策機(jī)制，導(dǎo)致了底價的確定不是市場波動的結(jié)果，而是決策者參考近期交易、歷史交易的結(jié)果。

在價格上漲期，底價往往低于市場，但對成交沒有任何影響，隨著一次一次高于底價的成交，總行的底價會緩慢上漲到市場平衡；

而在價格下跌期間，底價往往高于市場價格，導(dǎo)致不能成交，不能成交的結(jié)果是無法產(chǎn)生一個有效的成交價，也就不能形成一個有效的市場價格。加上從支行到總行往往存在3級以上的信息傳遞過程再加上不同目的、認(rèn)知差別，導(dǎo)致價格調(diào)整的反射弧特別長。再加上一些非市場因素，比如不能成交后，領(lǐng)導(dǎo)們直接閉門磋商，通過一些商業(yè)目的或其他什么目的“交換”，完成資產(chǎn)的成交，還有面子問題、損失承受的問題，導(dǎo)致底價均價下調(diào)的周期特別長。

所以，市場明顯能感受到上漲容易下跌難。

▍一級市場買家競爭使得價格保持高位，AMC層面往往有非經(jīng)濟(jì)因素的需求

過去幾年四大資產(chǎn)都在“股改——引戰(zhàn)——上市”，既然定位是不良資產(chǎn)管理，那么走資本市場就要講好不良資產(chǎn)的故事。

講故事，光有“料”還不夠，還得是市場第一，四大爭第一的故事演了一年又一年。

2013-2015年，盡管二級市場低迷，但信達(dá)資產(chǎn)每年投入數(shù)百億元收購資產(chǎn)；2015-2016年，華融資產(chǎn)大規(guī)?！翱爝M(jìn)快出”做平臺資產(chǎn)；2017年，AMC都回歸主業(yè)，聯(lián)手炒高一級市場；2018年以后，東方教主王者歸來，一統(tǒng)江湖，僅2019上半年投入343.45億元，幾乎等于信達(dá)、華融的投資總額（見上表）。

▍地方AMC成立如雨后春筍 競爭激烈

截止去年年末，經(jīng)銀保監(jiān)會批復(fù)備案開展不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的地方AMC數(shù)量已達(dá)53家。短短幾年，這么多AMC呱呱墜地。

盡管并不是所有地方AMC都參與傳統(tǒng)金融不良資產(chǎn)，但多一份競爭的加入，價格就多一分上漲的可能，更何況新成立的公司有著開門紅的需求。

2019年通道業(yè)務(wù)進(jìn)一步的收緊，地方AMC也要有飯吃，金融不良資產(chǎn)更有僧多粥少的意味。

▍社會投資人滲透到一級市場

相比之下，一級市場AMC以牌照的優(yōu)勢能夠直接獲取原料，市場普遍認(rèn)為不良資產(chǎn)的鏈條中，AMC拿走了最豐厚的一塊利潤。

所以，聰明的社會投資者，特別是有商業(yè)銀行資源優(yōu)勢的投資機(jī)構(gòu)，開始通過AMC（做通道）從銀行收購資產(chǎn)。社會投資人滲透到一級市場，自然帶來了二級市場的報價水平。

不良資產(chǎn)交易是個來料加工的生意，要有飯吃得有原材料，于是原料價格競爭自然非常激烈。一級市場是價格錨，一級市場不降，二級以外市場如何能降。

▍資產(chǎn)的處置方式造成成本疊加

從金融機(jī)構(gòu)出來的資產(chǎn)包往往有較長的處置周期：四大AMC一般是3-5年的設(shè)置。先不論資產(chǎn)是否上漲，資產(chǎn)處置時間點(diǎn)越往后，意味著要包含更多的“資金成本”、“管理成本”，這些都會沉淀在二級市場資產(chǎn)方的原料成本。而現(xiàn)在流動性下降，資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)速度下降，意味著時間成本更高。

處置經(jīng)理們的“自利”行為也會影響資產(chǎn)價格。資產(chǎn)包從銀行買來就得拆包，好賣的、利潤大的優(yōu)先處置。為了讓利潤變得豐厚，處置經(jīng)理天然有動機(jī)將成本做到難處置的資產(chǎn)上，這會導(dǎo)致一個包拆開后越往后成本約高。

可以想象目前二級市場，不管是AMC還是民營機(jī)構(gòu)手上的資產(chǎn)大部分是幾年前未完成處置的高價資產(chǎn)以及近兩年新收購的高價資產(chǎn)。目前這個階段，虧錢處置項(xiàng)目很難上決策會，這類資產(chǎn)的價格也難以下降。

▍底層資產(chǎn)中房地產(chǎn)的價格在高位

近幾年我們還經(jīng)歷了房地產(chǎn)全國性普漲、大漲。我們不良資產(chǎn)很多項(xiàng)目的抵押品是土地、房產(chǎn)，因此房地產(chǎn)資產(chǎn)的價格水平也會引起不良資產(chǎn)估值水平上升。

面粉貴了，面包自然不便宜。再加上很少不良資產(chǎn)的投資機(jī)構(gòu)偏愛“有房”、“有地”的項(xiàng)目，往往這類項(xiàng)目收購時的價格競爭激烈。

價格降不下來，該怎么辦

1、 繼續(xù)等！寧愿錯過，不要過錯！我們從市場了解到，真的有機(jī)構(gòu)在2018年下半年以來幾乎沒有新收購不良資產(chǎn)。

2、 拓展更多的方向。不良資產(chǎn)的生意遠(yuǎn)不止資產(chǎn)包的買賣，有關(guān)不良資產(chǎn)的投資方向，有高收益?zhèn)?、不良ABS產(chǎn)品、困境資產(chǎn)重整重組、不良資產(chǎn)交易配資、還有專注處置清收的做服務(wù)商。

3、 看看能否找到老資產(chǎn)包或者在資產(chǎn)包中找到精品項(xiàng)目，不追求規(guī)模，做自己能夠處置的幾個項(xiàng)目。

冬天剛剛來，還很長，不良人注意保暖！共勉！

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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